Financial Report – Dicembre 2014: come orientarsi tra le news economico-finanziarie


SINTESI DEL QUADRO MACROECONOMICO

Lo scenario macroeconomico

Si acuisce la divergenza tra USA ed Europa Negli USA positivi i segnali dai dati macroeconomici con consumi e investimenti che, al netto di fattori straordinari e una certa variabilità, mostrano una crescita solida nei mesi estivi. In Europa il rallentamento più ampio e duraturo delle attese per l’economia tedesca condiziona le prospettive di ripresa de! ciclo e induce governi e autorità internazionali ad una nuova revisione al ribasso delle stime.

Il mercato azionario

Estrema volatilità sui listini, ma il calo di ottobre si è interrotto Momento di volatilità estrema sui listini europei che da una parte continuano a beneficiare dell’enorme liquidità presente sul mercato e dall’altra risentono dei timori di un deciso rallentamento della crescita in Europa. Gli interventi delle banche centrali hanno in ogni caso interrotto la caduta di ottobre.

Il mercato obbligazionario

La BCE supporta il comparto Nonostante !a volatilità sui mercati e i focolai di tensione riaffiorati nelle ultime sedute, permangono ancora alcuni fattori che possono supportare un restringimento degli spread sui periferici (come i BTP) dai livelli attuali, anche grazie alle misure della BCE. Anche le obbligazioni corporate potranno beneficiarne, sebbene in questo caso resti particolarmente importante la selettività.

Le valute

La Fed sostiene il dollaro, BCE e Banca del Giappone spingono al ribasso euro e yen Quadro abbastanza chiaro sul mercato dei cambi: il dollaro prosegue la sua corsa confermando la tendenza al rialzo, dopo la conclusione della politica monetaria quantitativa da parte della Fed. Di contro, l’euro appare decisamente impostato ad un ribasso strutturale dopo le parole di Draghi. Con l’ulteriore espansione giapponese, la Banca del Giappone rende ancor più strutturale il deprezzamento dello yen.

Le materie prime

Perdura la debolezza delle commodity, pesano la mancata ripresa e il dollaro forte Prosegue il periodo di grande debolezza in tutti i comparti delle risorse di base. Il quadro ribassista resta ancorato alla modesta crescita dell’economia mondiale, come attestato in modo puntale dagli ultimi dati macroeconomici globali, che indicano in Europa e Asia le maggiori responsabili del mancato recupero del ciclo.

MACROECONOMIA

USA: l’economia resta in crescita vivace

I dati più recenti hanno mostrato una stabilizzazione su livelli più contenuti ma comunque solidi per fiducia, attività e consumi. Sul fronte della domanda interna, la spesa per consumi e il reddito delle famiglie continuano a mostrare tassi di crescita positivi ma piuttosto volatili. Appare omogeneamente positivo e in forte miglioramento il mercato del lavoro. La media di buste paga nel 3° trimestre si attesta a quota 224 mila unità al mese e resta superiore ai 200 mila anche a ottobre. l progressi compiuti sul mercato del lavoro sono attentamente monitorati dalla Fed. I verbali della riunione di settembre evidenziano due novità: il timore relativo ai possibili effetti delle deboli prospettive di crescita globale e il rafforzamento del dollaro, con possibili effetti negativi sul volume delle esportazioni e sull’inflazione. A fronte di tali elementi di incertezza, la Feci ha deciso di non cambiare l’indicazione che i tassi resteranno bassi per un “considerevole periodo di tempo” dopo il termine del programma di acquisto di titoli. La preoccupazione principale in questa fase rimane quella di chiarire che il futuro sentiero di rialzo dei tassi dipenderà da! tono dei dati macroeconomici e dall’evoluzione dello scenario. Per il momento il mercato proietta ancora nel 1° semestre 2015 la svolta sui tassi, anche se il rialzo potrebbe essere posticipato.

Area euro: la stagnazione arriva anche in Germania

Le ultime settimane hanno visto una nuova svolta in negativo per i dati macroeconomici europei, a partire dalle statistiche tedesche. Alla debolezza delle indagini di fiducia, si sono aggiunti i rallentamenti di produzione industriale, ordini all’industria ed esportazioni, che hanno spinto il Governo tedesco a tagliare le stime per l’anno in corso e il successivo. Anche se i dati sono stati penalizzati dall’impatto di fattori stagionali ed effetti di calendario negativi, il rallentamento tedesco, unito alla debolezza di Francia e Italia, ha contribuito a deteriorare ulteriormente le aspettative di ripresa per il ciclo europeo, sia in termini di consumi che per l’attività produttiva. Se sul fronte della domanda interna le indicazioni rimangono negative, anche dal lato della politica fiscale difficilmente giungerà nuovo stimolo alla crescita, considerati gli scarsi margini di manovra a disposizione di Francia e Italia e la poca disponibilità ad intervenire per la Germania. A questi fattori si aggiungono forti elementi di freno strutturale legati alle condizioni di mercato del lavoro ed inflazione. Il mese di settembre per l’indice dei prezzi al consumo ha visto un minimo dal 2008 per l’inflazione complessiva (scesa a +0,3%) e soprattutto una nuova ed inattesa frenata per l’aumento dell’indice che esclude alimentari ed energia (calato a +0,7%). Per il mercato del lavoro si confermano in settembre tassi di disoccupazione vicini ai massimi storici per i Paesi periferici ed un’inaspettata pausa nella crescita dell’occupazione per la Germania. Alla luce di questi dati si spiega il monito lanciato dal FMI, che si è detto particolarmente preoccupato delle prospettive di crescita della zona euro e ha rivisto nuovamente verso basso i target di crescita strutturale.

SINTESI SUGGERIMENTI OPERATIVI

La dinamica economica globale fornisce sensibili elementi di divergenza tra le diverse aree geografiche. Negli Stati Uniti al recente rallentamento di alcuni indicatori anticipatori continua ad affiancarsi il progressivo miglioramento del mercato del lavoro, mentre in area euro lo scenario continua ad essere caratterizzato da bassa crescita, ridotte pressioni inflazionistiche ed elevata disoccupazione. Dai Paesi emergenti sono emersi segnali contrastanti: le indicazioni positive sono giunte dai Paesi, come l’India, impegnati nel percorso di riforme strutturali, mentre la maggiore fonte di preoccupazione rimane la dinamica della crescita in Cina. II Consiglio della Banca Centrale Europea il 6 novembre ha espresso unanimità sull’uso, se necessario, di ulteriori misure di stimolo monetario e ha deciso di lasciare invariati tassi di interesse sulle operazioni di rifinanziamento principali, sulle operazioni di rifinanziamento marginale e sui depositi presso la Banca Centrale (rispettivamente allo 0,05%, allo 0,30% e al -0,20%). Nonostante il FOMC di fine ottobre abbia espresso toni giudicati “più restrittivi delle attese” e annunciato la chiusura del programma di quantitative easing, i rendimenti sulla curva obbligazionaria USA si sono ridotti su tutte le scadenze non monetarie. In area euro, la performance positiva dei governativi core è stata realizzata nella prima metà del mese, principalmente a seguito dell’aumento della volatilità sui mercati azionari. I principali listini azionari, nelle ultime settimane, sono riusciti a recuperare gran parte delle perdite registrate nella prima metà di ottobre, attribuibili ai continui segnali di rallentamento della crescita globale e dei disordini geopolitici che hanno interessato diverse aree del mondo. Le borse europee hanno beneficiato delle misure adottate e dalle attese di ulteriori stimoli da parte della BCE. In USA invece i principali indici si sono portati su nuovi massimi storici sostenuti da una congiuntura complessivamente favorevole e da un avvio particolarmente positivo della stagione delle trimestrali. Su un orizzonte temporale di medio periodo confermiamo una visione moderatamente positiva dei mercati azionari che continuano a beneficiare della elevata liquidità presente sui mercati. Tuttavia in uno scenario di maggiore volatilità legata al deterioramento delle prospettive di crescita in alcune aree e al persistere dei disordini geopolitici, suggeriamo di consolidare in maniera selettiva alcune posizioni in guadagno e di allocare la liquidità riveniente su strategie non direzionali. 

MERCATO AZIONARIO

Borse in recupero dopo lo scivolone di ottobre

In un contesto di volatilità estrema, i principali indici azionari rimbalzano dagli importanti minimi registrati a metà ottobre. Il mercato statunitense effettua un recupero sorprendente in termini di forza e ampiezza e continua a mostrare forza relativa, sostenuto ancora una volta dalla congiuntura favorevole, dai buoni dati macroeconomici e da un avvio della stagione delle trimestrali brillante. In Europa, il recupero è accentuato dall’eventualità che la BCE possa intervenire con nuove misure di stimolo, anche se i timori per la crescita deludente e le trimestrali non brillanti tengono i listini dell’Eurozona fra i sorvegliati speciali. Ad aumentare la volatilità una serie di concause che vanno dai timori per un rallentamento della crescita economica, allo spauracchio di un’eventuale crisi di governo in Grecia, al pericolo di una diffusione del virus Ebola dopo i nuovi contagi in Occidente, ai difficili colloqui fra Russia e Ucraina e al ripensamento su alcune operazioni straordinarie precedentemente annunciate. In merito ai timori sulla crescita continua a preoccupare il rallentamento dell’Europa e anche a ottobre il Fondo Monetario Internazionale ha abbassato le stime di aumento del PII mondiale al 3,3% (-0,1% rispetto al precedente) per l’anno in corso e al 3,8% per il 2015 (-0,2%). I dati macroeconomici risultano ancora deludenti, con l’indice tedesco IFO sceso a ottobre ai minimi degli ultimi due anni. Relativamente ai fondamentali dell’Euro Stoxx, si riducono i rapporti tra prezzi e utili rispetto alla rilevazione dello scorso mese, in seguito al ridimensionamento delle quotazioni. Attualmente l’indice mostra multipli di utile intorno alle 15,3, moderatamente superiori alla media storica 2007-13 ma compensati da attese di crescita per il prossimo biennio intorno al 12,3%, in modo da confermare un PEG appena superiore all’unità. I dati relativi ai 3° trimestre dell’Euro Stoxx evidenziano una crescita media degli utili del 2,9%, mentre continua a preoccupare la flessione del fatturato. Mediamente le trimestrali sono risultate migliori delle attese nel 48% dei casi, anche se non possono definirsi brillanti; alcuni gruppi in particolare tecnologici hanno battuto le stime anche se altri, rivedendo al ribasso le prospettive, hanno penalizzato chimici e auto.

SUGGERIMENTI OPERATIVI AZIONARIO

Manteniamo una visione moderatamente positiva sul mercato azionario che continua ad essere supportato dall’atteggiamento accomodante delle banche centrali e ad offrire valutazioni ancora interessanti, soprattutto in area euro. Le borse rimangono tuttavia sensibili a notizie sia sul fronte macroeconomico sia su quello microeconomico e per questo motivo si suggerisce di diversificare l’esposizione azionaria attraverso strategie caratterizzati da una minore •sensibilità ai mercati azionari. Nelle scelte d’investimento dei settori e delle società della zona euro preferiamo quelle aziende che hanno una forte componente internazionale, esposte a mercati con elevati tassi di crescita e favorite dal progressivo indebolimento della divisa domestica al fine di incrementare il fatturato e sostenere i flussi di cassa, con ritorni interessanti sul capitale investito. A livello settoriale consigliamo quello industriale e quello dei consumi, concentrando l’attenzione verso aziende con una buona parte del loro fatturato sul mercato statunitense dove la dinamica delle vendite al dettaglio sta ritornando ai livelli pre-crisi. Nello specifico il settore media ed in particolare le agenzie di pubblicità europee, potrebbero avere uno spazio di crescita importante sui canali legati a internet.

MERCATO OBBLIGAZIONARIO

Titoli di Stato: più vicino l’acquisto da parte della BCE In occasione dell’incontro del 5 novembre, la BCE ha mantenuto invariati i tassi d’interesse. Il tasso di rifinanziamento resta allo 0,05%, il tasso sui depositi a -0,05% e il tasso marginale allo 0,15%. 0 comunicato è risultato importante non solo per i contenuti, ma anche perché, come sottolineato da Draghi, è stato siglato all’unanimità in modo da sopire le polemiche degli ultimi giorni sul dissenso interno alla BCE, target di bilancio, inserito esplicitamente nel comunicato iniziale diventa un vero e proprio obiettivo intermedio di politica monetaria. Tuttavia l’ipotesi dì un ampliamento di più di 1.000 miliardi di euro nel corso dei prossimi due anni appare irrealistica con gli strumenti attuali. Probabilmente anche da queste considerazioni parte l’apertura del presidente Draghi ad ulteriori misure non convenzionali qualora io scenario mostrasse nuovi segni di peggioramento (soprattutto le aspettative di inflazione) o qualora gli strumenti decisi finora dalla BCE non si rivelassero cosi efficaci come atteso. La BCE, secondo le parole di Draghi, ha già coinvolto lo staff dell’Istituto Centrale • e i comitati dell’Eurosistema interessati, in modo da avere una tempestiva preparazione di queste ulteriori misure, se dovessero effettivamente essere implementate.

Obbligazioni bancarie: mediamente superati gli stress test

Sono stati presentati il 26 ottobre, a mercati finanziari chiusi, i risultati dell’esercizio di “valutazione approfondita” (Comprehensive Assessment) delle 130 banche europee. Come noto l’esercizio è stato articolato in una revisione della qualità degli attivi delle banche, allo scopo di verificare se il capitale “di migliore qualità” sia adeguato a fronteggiare la rischiosità dei vari attivi (prestiti, titoli, ecc.), rilevati a fine 2013. i risultati a livello di sistema appaiono, nel complesso, piuttosto incoraggianti e gli ammanchi di capitale si collocano nella parte bassa della forchetta delle stime che erano circolate nelle ultime settimane. Come si vede dalle forti differenze tra i risultati al 31 dicembre 2013 e quelli al 30 settembre 2014, l’esito finale del test è soprattutto da collegare all’enorme lavoro di rafforzamento patrimoniale compiuto dalle banche negli ultimi mesi. Nessuna delle grandi banche europee è stata bocciata, con gli istituti di Francia, Germania e anche Spagna che escono indenni dal test. L’assenza dalla “lista nera” di tutte le banche dimensionalmente più importanti è un segnale positivo perché indica che i rischi che pesano sul sistema finanziario europeo, se ci sono, restano di tipo locale e non sistemico. 

SUGGERIMENTI OPERATIVI OBBLIGAZIONARIO

In ottobre i prezzi sul mercato obbligazionario dei Paesi core dell’area euro sono stati sostenuti da diversi fattori quali l’aumento della volatilità sui listini azionari, la conferma della politica monetaria espansiva della BCE, la debolezza del quadro economico e la discesa delle aspettative di inflazione ben al di sotto dell’obiettivo del 2%.

Negli Stati Uniti la FED ha specificato che una politica monetaria altamente accomodante sarà mantenuta per un “tempo considerevole” e ha espresso un cauto ottimismo sulle prospettive di ripresa. la debolezza del quadro economico in area euro e la discesa delle aspettative dì inflazione in USA sono i principali fattori che continueranno a sostenere i prezzi sul mercato obbligazionario nel prossimo periodo.

Strategie flessibili: la divergenza di atteggiamento tra le principali banche centrali nei prossimi mesi è destinata a rimanere uno dei principali catalizzatori del mercato. Per questa ragione si rende necessaria la diversificazione attraverso un’esposizione dinamica ai diversi comparti del reddito fisso e con una gestione flessibile dei rischi tasso di interesse e credito.

VALUTE

USD: al termine dell’ultimo meeting, la Fed ha chiuso definitivamente il proprio programma di politica monetaria quantitativa. Alla luce di questo quadro, appare evidente che al miglioramento dell’economia USA seguirà un aggiustamento al rialzo dei tassi e, di conseguenza, un rafforzamento del dollaro.

EUR: l’ultima riunione della BCE si è conclusa con i tassi invariati e con una disponibilità ad adottare nuove misure espansive, come l’acquisto di titoli di Stato. Tutto ciò si è riflesso sull’euro, che resterà fortemente impostato al ribasso, incorporando anche una maggior volatilità rispetto al passato.

GBP: l’ultima riunione della Banca Centrale d’Inghilterra (BoE) non muta il costo del denaro (0,5%), così come non varia la dimensione del programma di acquisto di titoli (375 miliardi di sterline). Non cambiano le considerazioni circa una probabile restrizione dell’attuale politica espansiva solo nel 2015, rafforzando l’idea di una sterlina forte.

JPY: l’ultima riunione della Banca del Giappone si è conclusa con l’annuncio di un nuovo aumento dello stimolo monetario, che sale a 80 mila miliardi di yen da 70 mila miliardi all’anno. Le nuove misure mirano a rafforzare le aspettative di inflazione. La decisione ha avuto immediato impatto sullo yen che ha accelerato il proprio deprezzamento.

MATERIE PRIME

Energia: le prospettive restano neutrali ma in costante pericolo di deterioramento. È. evidente da tempo come tutti i principali previsori (OPEC, IEA, EIA) ritengano che il mercato petrolifero sia in surplus e che l’OPEC dovrebbe tagliare la propria produzione, anche se arrivano segnali contrastanti da alcuni membri, in primis l’Arabia Saudita.

Metalli preziosi: il quadro di fondo sui preziosi resta compromesso, proprio per la mancanza di reazione alle tensioni geopolitiche e al rialzo dell’avversione al rischio, dovuta alla volatilità delle borse. In più il rafforzamento del dollaro rappresenta un fattore di debolezza che coinvolge anche l’argento.

Metalli industriali: nonostante la crescita economica in Cina stia subendo decise pressioni al ribasso, i metalli recuperano leggermente dai minimi 2014 ma il sentiment resta negativo. Questo quadro, unito alla mancanza di aspettative circa il varo di nuovi programmi di stimolo cinesi, sta favorendo il consolidamento al ribasso.

Prodotti agricoli: il comparto mette a segno un blando recupero dopo la divulgazione del WASDE Report di ottobre, che sostanzialmente conferma raccolti abbondanti e altrettante stime alte sulle scorte, ma tratteggia un quadro meno fosco dei precedenti, consentendo ai prezzi, scesi molto nei mesi scorsi, di recuperare leggermente.


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